卡度尼利商业化销售超预期，成本控制助力公司高效运转
2022年公司产品销售总收入11.04亿元，其中，卡度尼利上市仅6个月录得销售收入5.46亿元，超出市场预期，650人商业化团队实力雄厚；派安普利未进医保前提下，销售收入同比增长164%至5.58亿元。扣除派安普利分销成本后，2022年录得收入8.34亿元，同比增长759%。毛利7.44亿元，得益于良好的成本控制，产品毛利率高达91.5%。研发开支13.23亿元，同比增长18%。销售费用5.53亿元，销售费用率74.4%。全年亏损收窄至12.94亿元。在手现金53亿元(含AK112的5亿美金首付款)，至少有望维持未来3年运营，为临床和商业化进展保驾护航。
AK112国际化进展顺利，AK117研发进度处国内第一梯队，先发优势明显
基于AK112(PD-1/VEGF)优异的肺癌临床数据，康方生物以高达50亿美金的交易金额将AK112在欧、美、日、加的独家许可权授权于Summit(NASDAQ:SMMT)，AK112已成为Summit管线核心品种，预计今年将有多个AK112三期临床在美国同步展开。AK112中国临床进展较快的有：1)AK112联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的非鳞状非小细胞肺癌，三期临床入组已完成，有望于今年内在国内递交NDA；2)AK112单药与K药头对头的PD-L1阳性非小细胞肺癌，三期临床正在入组，有望于今年内完成入组，预计明年上半年数据读出；3)AK112联合化疗治疗鳞状非小细胞肺癌，三期临床已启动。我们认为，一旦AK112在和K药头对头的临床试验中胜出，有望通过联合治疗切入一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌混战以及其他实体瘤领域，或撼动K药全球霸主的地位，对PD-1药物形成降维打击，AK112全球潜在市场空间和商业化价值极大。此外，AK117(CD-47)全面布局血液瘤和实体瘤适应症，MDS适应症即将进入临床三期，研发进度领先。临床一期数据显示，AK117无需起始剂量，不会引起红细胞凝血，无治疗相关不良反应，具备成为First-in-class或Best-in-class的潜力。除此，公司自免领域的AK102(PCSK9)高胆固醇血症以及AK101(IL-12/IL-23)中重度银屑病，均已达到国内三期临床主要终点，预计今年内递交NDA，并于2024-2025年获批上市，有望贡献稳定现金流。综上，公司研发管线全面开花，年内催化剂不断，进入研发管线商业化兑现的关键阶段，未来增长可期。
提升目标价至60.00港元，买入评级
我们调整未来三年盈利预测，采用DCF估值法，假设WACC为10.0%、永续增长为3.0%对公司进行估值，充分考虑临床研发风险，风险调整后测算得出合理估值为人民币406亿元，约为495亿港币，对应目标价60.00港元，较现价有39.4%上升空间，维持买入评级。
